左脚踩右脚, 硅谷AI融资的钱, 最后流到谁手里?

杠杆投资

[文/石燕红编辑/周远方]

亚马逊前后投Anthropic330亿，Anthropic转头加倍1000亿还给亚马逊。

就在最近，Anthropic完成了650亿美元新一轮融资，估值9650亿，成为全球第一的AI公司。

所有人都在欢呼，Anthropic超过了OpenAI，AI界新的老大来了。但没有人说清楚，这笔融资不过是几个大佬内部的“左脚踩右脚”式上升，然后告诉全世界：我们又值钱了。

我们首先来看这笔钱怎么流动的。

Anthropic这次H轮融资规模650亿美元，投后估值9650亿美元，除了几家纯财务投资外，三星、SK海力士、美光等芯片厂商作为战略伙伴也进来了。

亚马逊、谷歌、微软、英伟达更是从去年11月份开始，就和Anthropic深度绑定。

亚马逊总共承诺投入Anthropic最高330亿美元，谷歌承诺投入最高400亿。微软承诺最高50亿，英伟达承诺最高100亿。这几家加在一起，是Anthropic最主要的金主。

但同一时间，Anthropic承诺未来10年向亚马逊的AWS采购超过1000亿的云服务。向谷歌云锁定价值2000亿美元的算力。向微软Azure（/ˈæʒər/）承诺至少投资300亿美元。

把这两组数字放在一起，就会发现Anthropic承诺花出去的钱，远超它当下收进来的投资额。

这个结构，其实是硅谷式的“左脚踩右脚”——钱在几家公司之间转圈。Anthropic用这笔钱在AWS上买算力。第三方开发者通过AWSBedrock调用Claude，产生的收入AWS抽渠道费，剩下的才是Anthropic的营收。Anthropic拿这个营收数字支撑估值，再去吸引下一轮投资。

大家看到的是大厂在押注AI的未来，实际上是大厂在购买自己未来的收入，并且还能获得以股权作为参与的额外收入，收益被轻松放大。

这波AI军备竞赛，真正确定性最高的赢家，不是模型公司，是云厂商和芯片厂商。Anthropic估值再高，钱最终流向的是AWS、GoogleCloud、英伟达。

那为什么会这种奇怪的结构呢？

第一层原因，是算力成本的结构性压力。

媒体报道数据，2025年Anthropic全年支出将达到97亿美元，其中仅计算方面就将投入68亿美元，而全年实际营收也差不多这个量级，等于把赚的钱全部烧在了算力上。

这个数字不是模型公司能扛住的，所以Anthropic必须找一个有基础设施的人来托着它，在硅谷，云厂商是最合适的对象之一。

第二层原因，大厂自己做不出顶级模型，但又不想在这波AI浪潮中被淘汰。做不出来不是钱和能力的问题，谷歌内部的研究员写出的Transformer，是现代大语言模型的直接技术基础。但最后把它做成产品的却不是谷歌，而是OpenAI。大公司的组织结构，天然压制那种赌命式的研究文化，以至于顶级AI研究员不愿意进大厂，只愿意在小团队里把一件事做到极致。

两边各有对方没有的东西，合作就是最好的结果。

但还有更深的第三层，是最少人讲清楚的。那就是为什么这笔钱要以“投资”的形式出现，而不是直接签一个长期算力服务合同？

假设亚马逊直接并购Anthropic，进了财报就是成本中心，市场按亚马逊整体倍数定价，Anthropic的亏损会拉低合并利润。但只要Anthropic保持独立身份，就能按高增长AI独角兽的逻辑定价，27倍收入倍数甚至更高。同一块资产，独立身份的账面价值远高于并入大厂报表。这不是谁设计出来的，是资本市场估值逻辑自己选出来的结果。

但这套叙事，有人已经开始挑战了。

今年4月，OpenAI一份内部备忘录泄露。OpenAI首席营收官告诉员工：Anthropic对外披露的300亿年化营收，虚增了大约80亿。原因就在他们的合作结构里——企业客户通过AWS、Azure、谷歌云调用Claude，Anthropic把这笔消费的全额打进自己的营收，不扣云服务商拿走的分成。

Anthropic的回应是：我们是交易主体，云厂商只是分发渠道，按总额入账符合规则。

两种记法都符合美国会计准则，但差距是真实的，近万亿的估值建立在哪个数字上面，是两个完全不同的故事。

从Anthropic，OpenAI到xAI，当下整个硅谷一线模型公司都在玩同样的结构。这个闭环能一直转，前提是所有人都相信它会继续转。击鼓传花的顺序是：战略投资人，财务投资人，主权基金，然后是IPO之后的公开市场。每一棒都在赌，鼓声不会在自己手边停下。

对云厂商来说，风险是不对称的。上行时他们既享受股权增值，又赚算力服务费；下行时股权可能归零，但算力费早已落袋为安。它们根本没有动力推动Anthropic盈利——一旦Anthropic削减算力采购，云厂商的收入就会锐减。

这波AI军备竞赛，真正确定性最高的赢家不是模型公司，是云厂商和芯片厂商。当鼓声停下，亚马逊和谷歌已经带着算力费离场了。留在场里的，是最后接到花的人。

这里是《科工力量》杠杆投资，你对Anthropic这轮融资有什么看法，欢迎留言讨论。